民生證券發(fā)布研究報(bào)告稱，市場(chǎng)調(diào)整后貌似又回到了反彈前的起點(diǎn)，但變化已經(jīng)發(fā)生：經(jīng)濟(jì)基本面的韌性正在被市場(chǎng)所定價(jià)，“中國力量”正在加強(qiáng)而不是回到原點(diǎn)。當(dāng)前市場(chǎng)的糾結(jié)和反復(fù)，來源于A股特有的“空頭平倉”現(xiàn)象和全球流動(dòng)性沖擊的相互作用，投資者不應(yīng)放棄在黎明之前。

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配置上，第一關(guān)注大宗商品，大宗商品相關(guān)資產(chǎn)(油、銅、鋁、油運(yùn)、煤炭、板材、貴金屬)。第二，金融板塊在基本面見底時(shí)期有明顯超額收益，值得關(guān)注(銀行、保險(xiǎn)、券商)。房地產(chǎn)政策正在調(diào)整，城中村改造下的建筑、建材、房地產(chǎn)、家電等：布局制造業(yè)的時(shí)機(jī)已到，專業(yè)機(jī)械、工程機(jī)械、機(jī)械零部件；以及具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)，正在快速滲透的新能源車(整車、鋰電)、光伏。

民生證券主要觀點(diǎn)如下：

回到6月的起點(diǎn)，不一樣的世界

回顧6月市場(chǎng)底部至今寬基指數(shù)與行業(yè)板塊的表現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)A股市場(chǎng)出現(xiàn)以下兩個(gè)特點(diǎn)：(1)和經(jīng)濟(jì)基本面相關(guān)的定價(jià)更具韌性;(2)前期受損的風(fēng)格與板塊逐步走強(qiáng)，而前期強(qiáng)勢(shì)風(fēng)格與板塊反而回撤較大。自6月至今，與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)相關(guān)性更強(qiáng)的上證50已取得正收益，而前期強(qiáng)勢(shì)的中證1000指數(shù)調(diào)整幅度較大;同時(shí)金融地產(chǎn)、消費(fèi)等經(jīng)濟(jì)基本面強(qiáng)相關(guān)板塊有所上行，而此前相對(duì)占優(yōu)的科技板塊回撤較大。事實(shí)上，自2018年至今，萬得全A共出現(xiàn)5次“雙底”行情，其中4次均出現(xiàn)了強(qiáng)弱切換的市場(chǎng)特征?！半p底”行情中出現(xiàn)強(qiáng)弱切換現(xiàn)象有內(nèi)在原因：在A股市場(chǎng)，由于對(duì)于主要投資者來說缺乏做空工具，因此這些投資者在進(jìn)行空頭的觀點(diǎn)表達(dá)時(shí)，往往是選擇做多一個(gè)與整體市場(chǎng)下行壓力相關(guān)性較小的板塊;在成熟市場(chǎng)，往往會(huì)出現(xiàn)多頭轉(zhuǎn)空頭加速下跌的情況。那么，在市場(chǎng)進(jìn)入底部區(qū)間后，成熟市場(chǎng)的特點(diǎn)更多是：空頭平倉帶來第一輪上漲;而A股的特點(diǎn)反而是，“空頭平倉“帶來的是前期強(qiáng)勢(shì)板塊的下跌以拖累大盤反彈，形成雙底。從這個(gè)意義上看，投資者應(yīng)該是更加樂觀。

回購是一個(gè)起點(diǎn)，“融資為主“的A股開始關(guān)注二級(jí)股東回報(bào)的提升

本周證監(jiān)會(huì)在新聞發(fā)布會(huì)中一方面明確提出要支持上市公司開展股份回購，同時(shí)本周科創(chuàng)板有超過30家公司披露了股份回購方案。另一方面，新聞發(fā)布會(huì)中同樣提到”合理把握IPO、再融資節(jié)奏，完善一二級(jí)市場(chǎng)逆周期調(diào)節(jié)“。當(dāng)前已公告但未實(shí)施的回購項(xiàng)目規(guī)模實(shí)際上并不大。但毫無疑問的是，科創(chuàng)板上市公司開始關(guān)注對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股東回報(bào)的現(xiàn)象顯然是一個(gè)正向信號(hào)。A股市場(chǎng)一大爭(zhēng)議是融資功能占據(jù)主導(dǎo)，自科創(chuàng)板開板以來，科創(chuàng)板IPO占全部A股IPO的比重穩(wěn)定在40%左右，科創(chuàng)板自由流通市值的增長幅度顯著高于全A自由流通市值的增長幅度，使得科創(chuàng)板成為這5年來A股融資功能的最重要代表。本周科創(chuàng)板上市公司集中回購的行動(dòng)，最主要的意義在于反映出監(jiān)管機(jī)構(gòu)、上市公司對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股東回報(bào)的重視程度在提升，未來二級(jí)市場(chǎng)股東回報(bào)和上市公司發(fā)展之間的正向循環(huán)有望陸續(xù)建立。

海外流動(dòng)性擾動(dòng)，“中國力量”在慢慢修復(fù)

人民幣在6月和8月先后出現(xiàn)兩次階段性走弱，A股也相應(yīng)下跌，但是驅(qū)動(dòng)邏輯不同。6月人民幣貶值的驅(qū)動(dòng)因素是投資者對(duì)中國經(jīng)濟(jì)基本面的擔(dān)憂，A股下跌，上證50、茅指數(shù)調(diào)整較多。8月人民幣貶值的驅(qū)動(dòng)因素是美國金融條件的收緊：由于美國國債的加速發(fā)行，當(dāng)下美債收益率已經(jīng)上升到4.26%，創(chuàng)下2008年以來最高，利率敏感的納斯達(dá)克指數(shù)同樣下跌了8%。當(dāng)前美國流動(dòng)性收緊主要受美國財(cái)政部開始大規(guī)模發(fā)行債券以補(bǔ)充TGA賬戶;反倒是與中國基本面相關(guān)的茅指數(shù)、上證50在本輪全球調(diào)整中保持韌性。7月開始，美國財(cái)政因?yàn)槿谫Y成功開始啟動(dòng)了新的投放，貨幣脫虛入實(shí)過后更有可能帶來需求的回升;另一方面，關(guān)注下周“杰克遜霍爾”會(huì)議上鮑威爾對(duì)“長期通脹基準(zhǔn)線是否會(huì)更高”的相關(guān)討論，這對(duì)大宗商品為代表的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)存在或有的上行風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)上行在即，保持樂觀

當(dāng)A股特有的“空頭平倉”現(xiàn)象，和全球流動(dòng)性上的沖擊。“中國力量”正在糾結(jié)中緩慢修復(fù)。配置上，第一關(guān)注大宗商品，大宗商品相關(guān)資產(chǎn)(油、銅、鋁、油運(yùn)、煤炭、板材、貴金屬)。第二，金融板塊在基本面見底時(shí)期有明顯超額收益，值得關(guān)注(銀行、保險(xiǎn)、券商)。房地產(chǎn)政策正在調(diào)整，城中村改造下的建筑、建材、房地產(chǎn)、家電等：布局制造業(yè)的時(shí)機(jī)已到，專業(yè)機(jī)械、工程機(jī)械、機(jī)械零部件;以及具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)，正在快速滲透的新能源車(整車、鋰電)、光伏。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)短暫企穩(wěn)后加速下行;海外流動(dòng)性緊縮超預(yù)期。